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| 私募股权与我国中小企业发展 |
私募股权与我国中小企业发展
(张志伟律师)
融资难是制约中小民营企业发展的瓶颈,本文在深入分析中小民营企业融资障碍的基础上,对中小民营企业四种融资方式进行比较分析,发现私募股权融资是较适合中小民营企业的融资方式,同时提出中小民营企业私募股权融资风险控制建议。
据统计,在目前浙江企业中,中小企业占了99%以上,创造的税收已占到全省财政收入的近60%,提供的外贸出口已占到全省的70%。但是,近年来中小企业竞争力下降已成为浙江经济发展不容忽视的一个突出问题。私募股权投资(Private Equity,简称PE),是指投资于非上市公司股权,或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。私募股权投资基金主要有三个特点:一是专注投资于成长性企业的股权投资。企业的成长性不在规模大小,主要是发展空间和前景。很多企业是小型企业,但很有成长性,因而受到私募股权基金的追捧。二是私募股权投资基金不仅仅提供狭义的货币形态资本,同时也提供企业家才能这个生产要素。实际上,私募股权基金成功地将资本与企业家才能这两项生产要素有机的结合了起来,产生了1+1>2的效
果。三是私募股权投资基金是企业与资本市场联系的长期稳定通道。显然,大力利用和发展私募股权投资基金是解决浙江企业特别是中小企业创新活力减弱、竞争力下降的一个十分有效的途径。
一、中小民营企业融资障碍分析
(一)资本规模小自有资本大小是企业综合实力的反映,自有资本不足预示着企业经营实力较弱。我国中小民营企业自有资本规模普遍较小,这向外传递出企业经营实力较弱的信号,而经营实力弱意味着企业的盈利能力、营运能力和偿债能力较差,投资者在风险水平一定的情况下收益率较低,或在维持一定收益水平的情况下承受的风险较大。同时,自有资本具有信用扩张的功能,即一定的自有资本能为企业带来数倍于自有资本的贷款。自有资本不足将使企业信用扩张能力减弱,导致企业外源融资困难。如商业银行对企业的抵押贷款额度是以企业的自有资本为基础确定的,企业自有资本规模将直接影响到企业的信用扩张能力。中小民营企业自有资本规模小导致其信用能力较弱,制约了企业的外源融资能力。
(二)信用等级低企业外源融资是以自身信用为基础,以资金为交易对象的一种交易行为,良好的信用是交易顺利进行的基础。据调查,我国50%以上的民营企业财务制度不健全,60%以上的民营企业信用等级在3B或3B以下,而商业银行贷款80%投向信用等级为3A或2A的企业。中小民营企业信用等级低的原因较多,主要表现为向债权人披露虚假信息、合同履约率低、不按时偿还债务本息、借破产逃避债务等。其中,逃避债务的行为最为突出。中小民营企业逃债形式专业化、多样化,导致其信用等级低,严重挫伤了金融机构的放贷积极性。
(三)信息不对称根据古典经济学理论,在完全竞争、信息对称、生产要素自由流动的市场条件下,利率会自动调节信贷市场资金需求与供给平衡,信贷市场均衡将使信贷资源达到帕累托最优状态,但这种假设在现实世界是不存在的。由于提高信息透明度的成本过高,现实中中小民营企业向债权人提供的财务报告一般未经注册会计师审计,其经营状况、财务状况等内部信息透明度较低;金融机构一般只了解中小民营企业的整体经营状况、企业所处行业的平均风险和平均收益,无法判断申请贷款企业的风险是否高于或低于行业平均风险水平,这种信息不对称使商业银行面临逆向选择和道德风险,并最终导致中小民营企业直接融资渠道不畅,外源融资更加困难。
(四)体制歧视我国经济体制和经济结构决定了以现有四大国有商业银行为主体的、高度集中的金融体系天然不适合为中小民营企业提供金融服务,表现为银行对不同所有制企业在信贷政策上的明显差别。据统计,非国有金融机构金融资产仅占全国金融资产的24%。其中,10家股份制商业银行的金融资产约占全国金融资产的8%,农村信用合作社、租赁公司等中小金融机构的金融资产约占全国金融资产的16%。从分支机构数量看,中小商业银行分支机构只占全部分支机构的3.39%。因此,中小民营企业在向商业银行申请贷款时,必然会遭到难以跨越的体制性障碍。而且,在宏观经济政策导向方面,特别是金融政策导向方面,我国一直未给予中小企业足够的重视与支持。各大商业银行对央行扶持中小民营企业的信贷政策反应冷淡,实际行动少。从商业银行经营情况看,其稳健性经营原则与中小民营企业的高风险特点相悖,商业银行对中小企业的贷款成本较大企业贷款成本高。目前,各商业银行普遍对信贷人员实行贷款责任追究制度,这一方面有利于增强信贷人员的风险意识,严格把关,审慎放贷,另一方面也使信贷人员心理压力增大,影响了信贷人员的放贷积极性,加大了货币政策的执行难度。而且,在利润最大化目标下,商业银行更倾向于向大企业提供信贷服务。
二、私募股权融资有助于中小企业发展
（一）有利于企业的创立。
由于自有资金的不足，企业家在创业之初总是积极寻求外部资金的支持；而另一方面，为了降低所承担的创业风险，即使不受财富约束，企业家也会利用自有资本的杠杆作用，积极利用外部资金。但是由于企业处于创业初期，往往没有实质性的资产与资源，本身前景不明朗，风险较大，根本不能从银行或其他金融机构获得资金，而此时正是企业最需要资金的时候。而通过私募股权融资，比如适合初创企业的具有风险投资性质的天使资本，会突破正式金融对融资者的信用记录、规模、担保等方面的限制，通过特殊条款的设定，来对企业进行投资。而当私募股权投资企业以后，往往会派具有丰富市场经验的投资经理参与到董事会中，帮助中小企业的顺利发展壮大。在美国等资本市场比较发达的国
家，私募股权投资对于高科技中小企业的创立起到了极其重要的作用。
（二）有利于中小企业进行技术改造，扩大规模。
中小企业在发展过程中，需要进行技术改造，扩大规模，对于资金量的需求很大。如果仅仅通过单一的融资渠道，如银行，往往不能满足企业的需求。而同时借助于私募股权融资，由于其在投资企业时介入了中小企业的经营管理，具有全盘的考虑，对于中小企业的发展阶段把握地比较准确，会通过好几轮的投资来扩大中小企业的经营规模，有利于中小企业进行技术改造。
（三）有利于中小企业实施财务管理和保持经营私密性。
相对于大企业，中小企业的竞争优势与其经营的私密性紧密相连，与公开融资的信息披露要求直接冲突。由于无需向市场公开财务信息，借助于私募股权融资，就能使得中小企业在获得融资的同时保持其经营的私密性。
三、发展我国私募股权融资的对策
到目前为止，我国还没有明确的私募股权的概念和相应的法律规范。不过，私募股权融资的行为在我国是客观存在的。很明显，已经形成一定规模的风险投资和私募股权基金是我国私募股权融资行为的明显例证。而我国民间金融活动中也存在着大量的实质性的私募股权融资行为。由于没有得到法律上的承认，除了以政府为主导的风险投资之外的私募股权融资活动大多是处在地下和半地下状态，形式多样但组织散乱。历史与现实表明，在多数情况下没有得到正式肯定的私募股权投资行为有着积极的一面，尽管它也会带来不少麻烦。
简而言之，它对拓宽企业融资渠道、丰富可供投资者选择的金融品种、扩大金融机构的业务与收入以及推进我国国有企业改革等具有重要的作用。尤其是对中小企业来说，是非常重要的融资渠道。因此，适度的发展私募股权融资市场是我国应有的选择。我认为发展我国私募股权融资可以从以下几个方面着手：
(一)鼓励民间资本进入私募股权投资
政府应该鼓励民间资本进入私募股权投资，让民营科技企业家作为私募股权投资业的中坚力量，成为制度变迁的初级行动团体，通过对私募股权投资公司的税务优惠和个人所得税务优惠让各种人才进入这个行业，并形成投资企业不同阶段的私募股权投资公司和基金。如民间资本可以投资创立期和成长期，国有的金融机构可以投资企业的扩张期和成熟期，并发展不同形式不同体制的私募融资顾问，使这个产业细分化、专业化，发展投资不同行业和领域的私募股权投资公司，形成一种由优惠政策推动的诱发型制度变迁，而不是由政府强行推动的由国有资金带动的强制性制度变迁，避免股票市场发展过程中政府的影响和行政措施过多的干预，避免政府和国有机构再次成为私募股权投资业的长期的初级行动团队。而且民营企业家有参与私募股权投资业的能力如资金实力，创办企业而积累的完全市场化的企业管理的经验和对所投资企业的监管技巧，成熟的产权意识和明确的产权制度的建设能力，可以建立落实到个人的激励机制可以吸引一批优秀的专业人才和综合型人才，组成私募股权投资基金的管理团队。
(二)明确政府的作用,制定有关私募股权投资业的法律体系
中国发展私募股权投资业，首先要明确政府的作用和角色。政府应把发展私募股权投融资产业纳入中国经济社会发展的总体规划，给予私募股权投资基金优于其他基金的税收政策，减免其所得税，参与私募股权投资的个人可免征资本收益所得税，对私募股权投资公司的股权转让只征收印花税，确保组建运作规范的私募股权投资公司和基金，克服中国经济活动中所惯有的立法滞后而造成种种不良后果的弊病。政府应着重于建立一个良好的经济环境和市场体系，规范的信息披露制度和金融监管制度，完善的知识产权保护体系，培育服务于私募股权投资产业的中介机构，为私募股权投资事业制造良好的外部环境。最重要的是制定有关整个风险投资业的法律体系。另一方面，政府要积极引进国外私募股权投资公司，制定有关中外合资和中外合作的私募股权投资基金的法规，拓宽利用外资的渠道，引导国外私募股权投资基金更多地投向创新企业、中小企业、科技企业。
有限合伙制是私募股权投资中将极力机制与约束机制完美结合的组织形式，在引进这一机制和经验时，应当有暂行条例来规范有限合伙公司的组建和运转，作为现行公司法的补充，并在实践中摸索，积累经验，尽快制定有关有限合伙公司的发例，确保中国的私募股权投资业的健康发展。
(三)对于中小企业来说,私募股权融资必须要有专业机构的帮助并应聘请一个富有经验的财务顾问。
由于私募股权融资的专业性很强，企业需要由专业的顾问公司或投资银行为企业作一个全面的诊断分析，提出现实的发展规划和盈利预测，制定一个合理的企业估价和融资金额及资金预算，才能有效地说服各种投资商，并确保企业引进资金后实现与投资商订下的盈利或收入目标。越来越多的企业借助私募融资顾问的专业知识来寻找切实符合企业特点和需求的私募股权投资商，以减少融资成本提高融资效率和确保与投资商之间双赢的结果。对于专业机构来说：一次成功的私募有三大关键：
1．券商要有良好的投资者资源，能够根据企业融资需求寻找合适的投资者。目前私募市场上的投资者可以分为以下几类，外资、风险投资机构机构、产业投资机构和大型企业集团，它们的投资口味和要求各不相同。比如，外资往往看重行业的发展前景和企业在行业中的地位，喜欢追求长期回报，投资往往是战略性的；风险投资资机构追求资本增殖的最大化，他们的最终目的是通过上市、转让或并购的方式，在资本市场退出；产业投资机构的投资目的是希望被投资企业能与自身的业主融合或互补，形成协同效应；大型企业集团投资往往是为了其产业结构调整的需要。
2．券商要设计一个合理的融资方式，包括股权定价支付方式股权结构等等。
3．券商还要有非常良好的沟通技巧。因为私募与兼并收购有所不同。兼并收购方只有一个，而私募则往往要面对多个投资者，每个投资者的投资需求各有差异，需要一轮一轮地谈判，权商沟通的目的就是要为大家找到一个利益平衡点。私募的融资方式作为企业融资的一条隐形通道正在发挥越来越大的作用，随着相关法律的出台，这条隐形通道必然会成为连接投资者与广大企业的阳光大道，为广大中小企业源源不断输送资金。广大企业家应了解它、运用它，为发展企业获取合法、安全和有效的资金寻找另一条通道。
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