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| 私募房地产投资基金在行动！ |
私募房地产投资基金，是求钱若渴的房开商与难抑投资冲动的资金方之间实现联姻的最直接途径，而新政对于市场的深刻影响，更加速了双方开展合作的步伐；但充满变数和难言明朗的市场前景，注定了房开商与基金的蜜月期不会持续太长。
关键词：私募投资、融资、 房地产
【 最后一根稻草 】
4月份以来，浙江民间融资的成本出现狂飙上涨，有当地担保投资机构负责人明确指出，目前房地产项目很难从当地拿到钱，除非愿意付出高额的成本——这一数额最高接近年息100%。
自从双十新政面世，至今已两月有余。当市场还在孜孜以求的讨论“房价究竟会不会下跌”的话题时，也许事关房地产
行业未来发展命脉的更重要问题已经浮出水面——若要问现在房地产企业高层最关心的话题是什么，答案一定是融资。
信贷紧缩并非最近发生的新鲜事，早在去年年底，随着各项税费减免优惠政策一并退出和终止的，就是管理层授意下银行系统对于房地产行业宽松的流动性输送；与此同时，对于房地产开发企业而言，不仅IPO上市大门事实上关闭，通过公开市场再融资的审批门槛也在逐渐提高。
以银行信贷为例，目前很多银行已不再批准土地储备贷款，对房地产开发贷款
的审批要求也愈发趋向严格：不但有开发商“连续三年盈利”硬性财务指标，对贷款项目的审批要求也集中在城市中心地段等地价抗跌性较好的区域。这就实质上把多数未开工新项目都挡在银行门外。
同样让开发商们感到寒意逼人的，还有新政落地之后市场出现的停滞——房子卖不出去了。之前楼市火爆最直接的表现就是销售景气、量价齐升。随着成交量跌入低谷，且短期内看不到恢复增长的势头，一切便发生了改变。
根据亚洲经济数据中心（CEIC）提供的数据显示：自房地产
新政出台以来，一线核心城市商品房成交量已大幅度下滑。其中北京、上海、深圳成交量环比分别下滑53%、54%、8%，同比分别下滑57%、 68%、62%。基于当前的住房需求仍将处于观望阶段，预计未来三、四个月成交量将继续下降。
新政前房子不愁卖的行情，不仅仅是给开发商带来了可观的销售回款，更重要的是为企业财务面提供了良好的现金正流入，这不仅令房地产项目在投资者眼中保持了高盈利和低风险的“优等生”形象，也为开发商在寻求融资过程中压低资金成本提供了充足的底气。
根据记者测算的结果，目前A股市场上房地产行业板块内上市公司的未来一年内预期市盈率仅为10倍，不仅低于过去10年来的平均值13.6倍，也趋近2008年股市最低点时的8.7倍。处于这般低位的市盈率体现了眼下房地产开发公司在市场上受到的冷遇，同时也意味着即使在不受大陆调控政策影响的香港市场上，内房企业若想通过发债或股票增发进行再融资，也难以募集到足够的金额。
根据天则经济研究所调研的数据，四月份以来，浙江民间融资的成本出现狂飙上涨，有当地担保投资机构负责人明确指出，目前房地产项目很难从当地拿到钱，除非愿意付出高额的成本——这一数额最高接近年息100%。据介绍，在目前的经济背景下，愿意承担如此高息的企业，基本只有从事房地产开发行业的公司，其中尤以浙江背景企业在中西部地区开发的项目资金需求量最大。
如此高昂的资金成本恐怕会让不少房开商望而却步。在一、二线城市或省会城市，通过“招拍挂”程序获得的土地的成本约占到项目总成本的40%以上，部分地区和项目甚至超过50%。同时，考虑到当前二级市场的承受能力，目前多数房地产开发商的利润能够承受的融资成本上限至多为25%。因此，我们也很容易理解为何目前许多房开商做出了延迟开工的选择，目的即是避免在各方面条件均不利的情况下进入市场而被迫承担的过高风险。
【 等米下炊 】
仅2009年第四季度和2010年第一季度内，全国新开工面积将达到6.6亿平方米，这已经超过了2008年全年的水平。如此巨大的开工量，同样还意味着整个行业对于资金的需求将大大增加。
根据2010年年初发布的《2009年中国及主要城市土地市场监测报告》显示：2009年全国60个重点城市共推出住宅类用地面积22334万平方米，同比增加39%；其中成交的土地面积达到18755万平方米，同比增加83%；各项数据统计一举超过房地产市场在2007年达到的行情高点。
随着中央各部委严厉打击囤地的政策逐步落实，这都意味着近两年内，房地产新开工面积将达到一个惊人的总量。国务院发展研究中心金融研究所副所长、中国银行业协会首席经济学家巴曙松博士的预计，仅2009年第四季度和2010年第一季度内，全国新开工面积将达到6.6亿平方米，这已经超过了2008年全年的水平。
如此巨大的开工量，同样还意味着整个行业对于资金的需求将大大增加。从国家统计局披露的数据来看，今年一季度房地产开发企业共筹资16250亿元，其中，国内开发贷款3674亿元，个人按揭贷款2193亿元。一般而言，房地产开发贷款占当年新增贷款总额的10％-11％，而今年全年的贷款新增规模要从9.5万亿元减到7.5万亿元，加之房地产贷款的集中度正在提高，这意味着抗风险能力弱的房地产公司融资需求将更为强烈。
因为房地产行业的资金弹性明显小于其他行业，一旦项目开工建设，就必须保证后续资金到位，而大部分房地产公司都是按年度做开发贷款，在政策变化面前常措手不及。由于市场对资金的需求愈发强烈，越来越多嗅觉敏锐的投资人和专业投资人士亦闻风而动，一大批房地产私募投资基金正是在这样的市场背景下应运而生。
【 遍地开花的私募基金 】
开发商要将新业务和传统业务分开，否则难免利益冲突，如果前期成立的基金都投给开发商自己的项目，以后基金再融资就会有困难。
目前市场上众多的房地产投资基金，其实有着不同的身世背景。而出身的不同，也决定了其投资方向、进退策略等均有不同，差异化竞争趋势明显。
第一类是以金融投资机构为主要发起者的战略型投资基金。目前，包括高盛、摩根士丹利、瑞银集团、德意志银行等各大国际投行在国内均有这类项目正在运作。此外，鼎晖投资、中信资本等PE目前也已经或有意涉足该领域。
外资投行在国内设立房地产投资基金，其实由来已久。早在2003年前后，高盛、摩根士丹利便已“春江水暖鸭先知”，率先在国内成立类似基金，募资额均在10亿美元左右。其主要投资物业为大型写字楼或综合体商业项目的整体开发或收购，限于政策及其对中国市场的认知，这类基金主要的投资活动一般仅在北京、上海等一线城市展开，并由外方管理团队独立运作。随着国内PE加入，未来二三线城市的优质项目也有望迎来这类资金的注入。
北京银信投资有限公司董事长张民耕、阳光壹佰董事长易小迪、复地集团董事长范伟、富汇投资管理有限公司曾军、全国工商联房地产商会委托喜神资产管理公司五家专业机构联合发起设立的私募投资基金管理公司——盛世神州房地产投资基金管理（北京）有限公司，就属于后者，其关注的重点地域为环渤海区域、长三角区域，以及经济发达与房地产健康快速发展的省会城市。
第二类房地产私募投资基金，为大型房地产开发企业为主要发起人及募资设立。中国海外、华润地产、金地集团等，均已试水房地产私募投资基金。有业内人士分析开发商这一风潮的动机时指出：银行信贷门槛的提高，正是驱使这些大型房地产开发企业集团设立房地产投资基金的主要推动力；集团方往往寄希望于通过基金募资的形式、给自身旗下位非中心城市寻求资金支持。因此，从形式上看，房地产投资基金比较倾向为市郊与二、三线城市地产项目提供融资，正好弥补银行开发贷款收紧留下的资金缺口。
3月17日，中国海外发布公告，公司将与工银国际投资管理公司成立规模约为2.5亿美元至5亿美元的房地产基金，主要用于投资中海地产集团的住宅物业。首期募集资金将不低于2.5亿美元。其中，中海及中海发展附属公司共同出资1.2亿美元，工银国际投资管理公司亦出资1.2亿美元，共赢公司出资 1000万美元。
4月初，金地集团（600383.SH）与瑞银环球资产管理集团合作发起的房地产基金首期募集完成，募集签约金额约1亿美元，主要投资国内住宅开发项目。五家投资者分别来自欧洲、中东和亚洲，其管理团队由金地与瑞银共同组成。金地计划三年内在国内成立由金地独立募集和管理的人民币房地产基金，并力争基金融资额占公司投资总额的20％左右。
作为国内房地产私募基金的先行者——复星集团，目前也有意通过加大对旗下基金和投资业务的投入，一方面用于支持子公司证大地产在上海的发展，另一方面复制其一线城市房地产开发经验，以投资为主导，进而将房地产业务向全国二三线城市拓展。
仲量联行的一位分析员表示：中国房地产政策多变，经历了数次市场起伏的企业逐渐认识到稳定而多元化融资渠道的重要性，因此纷纷将目光投向了私募基金领域。
戴德梁行中国业务投资主管叶国平认为，开发商成立房地产基金，不可仅仅为了融资，而应当要做新业务。投行或PE在商业地产投资方面更有经验，但开发商更擅长投资住宅项目。叶国平建议开发商要将新业务和传统业务分开，否则难免利益冲突，如果前期成立的基金都投给开发商自己的项目，以后基金再融资就会有困难。
新加坡嘉德置地集团与其旗下的凯德置地（中国）投资有限公司（下称“凯德置地”）在这方面的互动堪称楷模。目前嘉德置地集团旗下有8只私募基金和2只REITS与中国境内房地产业务有关，其中私募基金总规模接近40亿美元，支持范围涵盖住宅、综合商业、工业区办公楼、商场和服务式公寓。同时各基金之间均赋以明确的职能分工，如凯德中国住宅基金仅投资于住宅项目；而凯德置地开发运营的来福士广场，则采用了来福士基金与嘉德商业地产基金共同注资的模式，其中基金出资占到项目权重的20%－50%。基金的资金来源，则是嘉德集团借助新加坡主权投资基金的良好客户网络，在亚太、欧美和中东等国家和地区募集。
【 是救世主，还是“门口的野蛮人”？ 】
房地产私募投资基金可能会在合同条款中做出苛刻的规定，一旦还款不畅或是项目进展出现滞后，基金往往会要求一定的对价补偿——也许是惩罚性利息，更有可能是强制股权出让。
对于多数项目位于二三线城市、既缺乏品牌、又同样求钱若渴的中小房开商而言，上述两种类型的投资基金难免可望而不可及，但在市场经济条件下，旺盛的市场需求必然催生相应的供给，目前还有一类房地产投资基金正在悄无声息间蓬勃生长。这类投资基金以民间投资者或中小型企业为主要发起人和管理者，募集资金数量不一，从数亿元到数十亿元不等，其资金总额来源十分多样化。
这类基金往往投资风格激进而灵活，从股权投资、过桥贷款，到合作开发，均有所涉猎。它们还往往与当地银行或信托公司建立了良好的合作关系，从而实现深度资源整合，提供结构化的融资解决方案。加上资金总量小，对于意向融资额在1亿元以下的小项目，甚至可以做到数日内资金即到位，迅速推动项目开工建设。
选择房地产投资基金的好处是显而易见的。首先，这也许是对于很多位于二三线城市的中小开发商而言市场上除了私人借贷外唯一能够融入资金的途径。其次，相对于地下钱庄，它提供的资金成本要“合理”得多——月息2-3%或年回报率25%-30%，融资期限也很灵活。第三，相对于银行信贷甚至是通过信托项目募集资金而言，它的门槛也不高，不少“四证”不全的项目它们也愿意做。第四，提供了多样化的合作模式：开发商既可选择通过基金拆入过桥资金待项目达到一定条件后再转投银行或信托渠道，也可选择和基金合作开发，在让渡一定股权和利润的同时，也起到分散风险的目的。
那么，房地产投资基金就是众多求钱若渴的开发商的天使吗？
答案显然是否定的。作为企业，房地产私募投资基金与其他市场化运作的公司一样，同样以追求利润为目标。虽然其参与的行业的特点决定了其“风险偏好型”的业务运作模式，但作为经验丰富的投资者和基金管理层，他们同样也设置了诸多手段来限制开发商的行为，防范风险。
其一，房地产私募投资基金可能会在合同条款中做出苛刻的规定，一旦还款不畅或是项目进展出现滞后，基金往往会要求一定的对价补偿——也许是惩罚性利息，更有可能是强制股权出让。这类条款，与投行善于玩弄的“对赌协议”有类似之处。前日恒大地产身上发生的 “先公布降价促销后又匆忙否认”一幕，其实背后正是有机构投资者在其上市之处与恒大签订的“股价不达标恒大需支付惩罚性赔款”这一“隐形紧箍咒”在发挥作用。
可见，强势如恒大者在投资机构面前尚且左支右绌，一般的中小型房开商，相较之下在资本运作方面更是处于下风，更何况市场行情如此，不得不有求于人，若基金果真发难，开发商除了本地资源尚可仰仗依赖外，恐怕将疲于应付可能的司法诉讼。
其二，无论是信托公司还是房地产私募基金，一般均要求将项目公司股权100%质押过户于注资方名下，同时会派出风险控制专员和财务监管人员进驻项目，监管资金使用方向。这些举措，虽然对于投资方而言乃控制风险的必要举措，但对于习惯于在资金上左右腾挪、长袖善舞的房地产开发企业的业务发展而言，却可能是致命的枷锁。
某西部省会城市的开发商老总苟先生在向记者介绍他们公司跟基金合作的状况时表示出了些许无奈和遗憾：“（基金方）不让把钱拿走，就圈死了在这一个项目里……看到了其他好的拿地机会，我们也只能望洋兴叹。”
“等这个项目做完了，近期我也不打算做开发了，拿钱投资这样的基金，或者干脆自己和朋友做一个，收益不错还省事。”苟先生最后这样总结道。 安家 胡堃
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| [本贴被作者本人于2010/8/5 14:15:39编辑过] |
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